Los Fondos de Oportunidad como alternativa de financiación de promotores

Mikel Echavarren

Consejero delegado de Irea

 

Muchos promotores inmobiliarios han sufrido en los últimos siete años los rigores de la crisis financiera. Han visto sus proyectos paralizados por una serie de factores que crearon la tormenta perfecta de la crisis inmobiliaria: la ausencia de demanda, la bajada significativa de precios, la competencia bancaria, la ausencia de financiación y la imposibilidad de atender al pago de sus deudas con la banca comercial.

Como consecuencia de ello, numerosos promotores y constructores se han visto obligados a solicitar el concurso de acreedores y aquellos que se han resistido a capa y espada a entrar en concurso han tenido que gestionar varias reestructuraciones financieras y daciones en pago de una parte importante de su cartera.

Los promotores que han aguantado estos vaivenes sobreviven en la actualidad mediante acuerdos con la banca para la venta de producto terminado a precios inferiores a los de sus hipotecas, de promoción delegada y, los menos, con el inicio de promociones financiadas por la banca en condiciones muy distintas a las de antes de la crisis.

 Signos de optimismo

Sin embargo, parecen existir signos de optimismo que evidencian un cambio del mercado. Actualmente, muchos de nuestros clientes y contactos en el negocio promotor nos transmiten el cambio de tendencia del negocio residencial en los mercados en los que centran su actividad.

La demanda de viviendas, según dichos promotores, se está reactivando y cuando se combina una oferta de calidad y precios razonables se precomercializan viviendas a ritmos muy relevantes. En muchas ubicaciones la demanda parece responder a la percepción general de que los precios han tocado fondo.

Asimismo, la financiación al comprador se está reactivando. La concesión de hipotecas a compradores de viviendas presenta crecimientos significativos en el primer semestre de 2014 respecto al mismo período del año anterior.

En este sentido cabe resaltar que los indicadores que se refieren a la compra-venta de viviendas no recogen información relativa a la compra sobre plano de promociones en curso de promotores y gestores de cooperativas que, al parecer, se está reactivando significativamente y mejoraría dichos indicadores.

Otro factor que llama positivamente la atención es la vuelta de la banca comercial a la financiación de promociones de viviendas bajo determinadas circunstancias. Dicha financiación se centra prudentemente en la fase de construcción y no en la compra de suelo, sujeta a elevados grados de comercialización de las viviendas y de inversión del promotor de sus recursos propios.

Reinicio de proyectos paralizados

Con esta perspectiva positiva de reactivación de la promoción de viviendas en algunos mercados inmobiliarios, muchos promotores se están planteando reiniciar proyectos paralizados, tanto de su cartera de suelos como de aquellos que transfirieron a la banca o al Sareb.

El reinicio de dicha actividad, en un contexto radicalmente diferente en cuanto al rol de la banca comercial, implica disponer de capital para la adquisición del suelo, el coste de los proyectos, de las licencias y de las gestiones de comercialización.

Dado que muchos promotores no disponen de fondos propios suficientes para abordar estos proyectos o para aprovechar las oportunidades que ofrecen los suelos transferidos a la banca, se están planteando alternativas que sustituyan a la financiación bancaria que antes de la crisis cubría dicho tramo del negocio promotor (la compra del suelo, la urbanización y la construcción hasta la consecución del equilibrio de tesorería por las preventas).

Alternativas de financiación

Durante la crisis algunos promotores han acudido a clubs de inversores particulares para complementar el capital necesario para iniciar promociones de viviendas. Nos consta que pocos lo han conseguido aunque aquellos que lo han gestionado con éxito han obtenido rentabilidades financieras muy atractivas para dichos inversores.

Siendo una alternativa todavía vigente, la captación de capital por esta vía presenta evidentes limitaciones de captación de inversores, en cuanto al plazo de su consecución y las cuantías totales que se pueden obtener. La credibilidad del promotor/constructor es la clave de la obtención de fondos por parte de inversores particulares así como la simplicidad de los planteamientos de inversión (la mayoría de ellos a través de cuentas en participación). No obstante es una alternativa para la consecución de capital en mercados no atractivos para los fondos de oportunidad o para pequeñas inversiones.

Los fondos de oportunidad entraron en los mercados inmobiliarios y de deuda hipotecaria españoles al inicio del año 2013, acelerando su interés y las transacciones cerradas a partir de septiembre del mismo año.

La estrategia de inversión de los Fondos

La evolución que han sufrido las estrategias de inversión de muchos de estos fondos ha sido vertiginosa.

Simplificando mucho, podríamos establecer las siguientes etapas en las estrategias de inversión de muchos de estos fondos:

1. Ausencia de competencia y de capital: muchos gestores de fondos de oportunidad acudían a España en busca del “santo grial” de la inversión inmobiliaria. Querían inversiones en activos de gran calidad, arrendados, ubicados en las mejores zonas de Madrid y Barcelona y a precios de saldo…

Su factor más relevante era indicar que tenían cientos de millones de euros para invertir en nuestro país.

Este período coincidió con la compleja situación del sistema financiero español que todavía no había realizado el ajuste necesario de reconocimiento de provisiones y pérdidas por sus activos en el sector inmobiliario. Por ello, no era posible casar el apetito inversor de estos fondos con la necesidad de venta de promotores y de la banca, que no podía permitirse, en muchos casos, el reconocimiento de las pérdidas implícitas y prefería trasladarlas al futuro mediante procesos de reestructuración de sus deudas hipotecarias o de adjudicación de activos y “camuflaje” de los valores reales con tasaciones controladas.

Como consecuencia de ello, muchos fondos se movieron en aguas turbulentas durante dos o tres años sin llegar a casar inversiones de importe relevante.

2. Reestructuración bancaria: en el año 2012 se sentaron las bases de la reestructuración bancaria española y de la recuperación. Se obligó a la banca a reconocer provisiones sobre sus deudas hipotecarias con independencia de las valoraciones de sus garantías, basadas en criterios homogéneos y en la tipología de dichos colaterales.

Los test de stress dividieron a la banca y a las cajas de ahorro en distintos grupos, entidades solventes, entidades que necesitaban recapitalizarse con urgencia y aquellas que se intervenían por parte del Frob. Asimismo, se creó Sareb que recibió los inmuebles adjudicados y los préstamos de las entidades financieras intervenidas.

Esta “limpieza” de los balances del sistema financiero español sentó las bases de las transacciones de los fondos de inversión realizadas a partir de 2013.

3. Inicio de la actividad de Sareb y apertura del mercado: con el inicio de la actividad de Sareb en el año 2013 se dotó al mercado de un conjunto significativo de transacciones de deuda hipotecaria y activos inmobiliarios en procesos competitivos reglados y transparentes.

Los fondos de inversión acudieron en masa a estos procesos de venta y a otras subastas organizadas por organismos públicos. En principio buscando preferentemente deuda hipotecaria con garantías de activos comerciales o paquetes de viviendas sociales en alquiler.

La elevada competencia y los costes de concurrir a estos procesos (asesores legales, financieros e inmobiliarios) provocaron que los fondos de oportunidad ampliaran el abanico de posibles activos donde invertir, a mercados secundarios, activos residenciales, promociones inacabadas, deuda performing, tickets de préstamos sindicados, etc.

Adicionalmente, las transacciones cerradas en los últimos meses de 2013 y los procesos de venta puestos en el mercado en el primer semestre de 2014 han provocado un efecto llamada a nuevos fondos de oportunidad hacia nuestro país.

En este contexto de avalancha de fondos, la disponibilidad de ingentes volúmenes de capital para invertir no es ya un factor relevante. Existen otros factores mucho más significativos, como la flexibilidad de sus estrategias de inversión, la capacidad de apalancar sus inversiones mediante la titulización de sus flujos de tesorería, ofertar mayores precios que la competencia (obvio) y las alianzas puntuales entre competidores.

La opción de la promoción residencial

Como consecuencia de la evolución de las estrategias de estos fondos, algunos de ellos, no muchos, se han planteado la posibilidad de invertir en la promoción inmobiliaria residencial.

Aunque del dicho al hecho todavía hay mucho trecho. Algunos fondos muestran su disponibilidad a invertir en suelos para promoción residencial que desgraciadamente no existen. De nuevo hay fondos que indican que invertirían en suelos céntricos en Madrid, Barcelona y la Costa del Sol, totalmente finalistas y a precio de saldo. Parece lógico pensar que la rápida evolución de estrategias de inversión también afectará a la percepción de dichos fondos sobre los mercados residenciales de estas ubicaciones y de ciudades para ellos secundarias.

Aunque el número de fondos de oportunidad que están dispuestos a invertir en la adquisición de suelo residencial y su promoción inmediata es reducido, esta alternativa se configura como el principal recurso para promotores inmobiliarios que puedan presentar proyectos que se adecúen a sus requisitos de inversión hasta que los propios promotores puedan reconstruir unos niveles mínimos de fondos propios para operar con autonomía.

Qué interesa a los fondos

Las oportunidades de inversión y promoción residencial que se presenten a estos fondos, deben cumplir con una serie de requisitos para captar su interés:

• Volumen: cada inversión individual debe superar los requisitos mínimos de inversión de un fondo. Proyectos en los que se requieran inversiones en capital inferiores a 10-15 millones de euros pueden no ser interesantes por su reducida dimensión.
• Inmediatez: el suelo debe ser finalista. Los riesgos urbanísticos combinados con la incertidumbre de los tiempos de gestión de las administraciones locales españolas casan muy mal con las prioridades de un fondo.
• Ubicación: las ubicaciones de los proyectos deben ser razonablemente líquidas, es decir, que exista una demanda razonable de viviendas demostrable por transacciones recientes.

Las ciudades de Madrid y Barcelona y sus entornos metropolitanos son los mercados más interesantes para los fondos de inversión, junto con la promoción residencial turística en la costa mediterránea, con preferencia en la Costa del Sol.

Aunque no es descartable que algún fondo pueda mostrar interés por promociones residenciales en otros mercados, de momento es aconsejable centrarse en las ubicaciones indicadas.

• Capital comprometido por el promotor: el promotor que únicamente pueda presentar un proyecto en el que actúe sólo como gestor, tendrá menos probabilidades de éxito que el que pueda coinvertir con el fondo. Si el gestor no está dispuesto a arriesgar parte de su capital es difícil que su propuesta pase los primeros filtros de análisis del fondo.
• Posición consolidada del promotor: los suelos que se presenten a un fondo para su análisis deben ser propiedad del promotor o estar opcionados por éste. Si no se presenta un alto grado de fiabilidad en el desarrollo del negocio, el promotor tiene altas probabilidades de que en caso de que el fondo tenga interés sobre un suelo cuya propiedad no domina jurídicamente, se sienta libre de escoger otro promotor para gestionarlo.
• Sin discusión sobre valoraciones: si el suelo es propiedad del promotor el fondo no entrará a discutir sobre el valor teórico del suelo. Se centrará en evaluar la razonabilidad del retorno de su tesorería invertida en el proyecto, con preferencia absoluta ante cualquier otro aspecto. Esta lógica del inversor es probable que entre en conflicto con las expectativas de valor del suelo de un promotor, por lo que será más factible realizar negocios con un fondo sobre suelos a comprar que sobre suelos históricos del empresario.
• Proyecciones financieras: las proyecciones de tesorería que se presenten a un potencial inversor deben transmitir en todos sus ángulos la máxima seriedad y conocimiento del negocio.

Cualquier incongruencia, error, optimismo no fundado o trampa en el solitario que presente un promotor a un fondo le desacreditará en proporción geométrica como socio/gestor de ese negocio.

Por ello, la seriedad y trazabilidad de las proyecciones financieras de la oportunidad son clave en la captación del interés de un fondo y deben trabajarse previamente con el máximo rigor.

Ello implica proyectar plazos de comercialización y construcción conservadores, precios de venta razonablemente conservadores e inferiores a los de la competencia, justificar dichas transacciones, costes de construcción de mercado y costes de gestión razonables.

• Reputación: la demostración del conocimiento y experiencias que tiene el promotor en ese ámbito son imprescindibles. Adicionalmente es necesario presentar una reputación de fiabilidad que no todos los promotores pueden mantener. Un historial muy problemático ante entidades financieras, socios o proveedores puede ser un factor definitivo para no progresar en el análisis de la oportunidad.
• Financiación bancaria: muy pocos negocios de promoción residencial soportan las rentabilidades exigidas por un fondo de inversión si no se incluye la financiación bancaria de los costes de construcción, sujeta a un porcentaje de comercialización elevado. Por ello debe incluirse en las proyecciones de tesorería dicha financiación de forma adecuada a las condiciones y términos exigidos por la banca comercial, no antes de la consecución de dichos porcentajes de preventas y destinada a los costes de construcción aceptables por dichas entidades financieras.
• Constructora: la constructora propuesta por el promotor debe estar a prueba de sustos concursales, aunque pueda perjudicar al margen de la promoción.
• Riesgos aislados: el fondo puede admitir los riesgos de la inversión y la promoción del suelo, pero no los de sustos concursales o de paralizaciones de obra. Por ello, estas inversiones se canalizan a través de vehículos ad hoc que no se vean contaminados con el pasado del promotor o con embargos cruzados de otros negocios.
• Esquema de control técnico y financiero de la promoción a la medida de las necesidades del fondo. Es necesario explicar el reporting y los medios que se van a poner para controlar la marcha del proyecto e incluso al propio promotor.

Como es comprensible, para llegar a suscitar el interés de distintos fondos de inversión sobre un proyecto, previamente hay que trabajar con rigor en la información que se va a facilitar a dichos fondos, sobre los pactos de accionistas y contratos de gestión que se proponen y, en definitiva, en el esquema de reparto de la tesorería remanente del proyecto.

Adicionalmente hay que identificar a los fondos que realmente puedan interesarse en dicha inversión y en la medida de lo posible gestionar dicho interés en un entorno competitivo, no necesariamente de subasta.

De nuevo el rigor y la seriedad de los planteamientos son condiciones necesarias para progresar en el objetivo de captación de capital.

La oportunidad de mercado de la promoción residencial se irá haciendo más evidente para estos fondos. Por el contrario la financiación bancaria limitará sus recursos a fases de la promoción de mayor seguridad obviando la financiación del suelo y de las primeras etapas.

La oportunidad y la necesidad confluyen evidentemente en los fondos como socios y proveedores de capital. No está al alcance de todos los promotores pero es un recurso a tener muy en cuenta en los próximos años. Ai